并購重組效率望大提升　投行并購業務將加速分化

近日，中國證監會就修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》向社會公開征求意見。對于大幅取消對上市公司重大購買、出售、置換資產行為審批等七項擬修訂內容，投行業相關人士紛紛稱，并購重組效率有望大幅提升，投行在并購業務中能力和收入水平將加速分化。

并購效率大幅提升

盡管，從國家宏觀政策層面看，國務院對并購重組采取鼓勵和支持的態度，但并購重組業務在微觀層面卻受到了諸多的限制。

“這些限制包括多環節和各自為政的新政審批、認股權證和可轉換債券等交易工具的缺乏、定價機制僵化、強制盈利預測補償等。”中信證券[0.00% 資金 研報]并購重組業務負責人表示，而《重組辦法》和《收購辦法》的修訂完全是有針對性地解決了上述問題。

據了解，目前證券監管部門、國資管理部門、外資管理部門以及發改委，均對并購重組業務有行政審批權，有些監管部門之間的規章制度還時有沖突，諸如對企業控制權的認定不盡相同。“政出多門和手續費繁雜，導致了并購效率低下，交易成本上升，交易風險加大。”華泰聯合證券并購業務負責人表示。

在目前市場上，股票和現金作為常規手段被頻繁使用，但用來做估值和風險調整工具的認股權證，以及作為避險工具的可轉換債券，尚無法用在交易當中。“使得在上市公司產業并購中，形成了一個單邊保護上市公司股東的利益格局，不利于對手方實現自身的利益平衡。”華泰聯合證券上述負責人稱。

招商證券[-0.30% 資金 研報]某并購負責人還稱，我國多數上市公司的股價被高估，并購實踐中監管層往往要求出讓方將資產打折出售，并作盈利預測和業績補償的承諾，這就容易造成上市公司的資產被高估，并購方的資產被低估的現象。加之上市公司發行股價的參考值為20日平均價，導致上市公司和以資產認購股份的投資者利益不對等，資產出售方寧肯選擇首次公開募股(IPO)和借殼上市，而不愿意選擇使用并購重組的渠道進入資本市場。

據悉，并購重組業務的上述掣肘，有望得到緩解。業界相關人士稱，監管層本次對《重組辦法》和《收購辦法》提出的七項擬修訂內容，對上述并購重組業務具體操作過程中遇到的掣肘，具有非常強的針對性。

業界人士紛紛表示，這表明監管層已經做足了功課。《重組辦法》和《收購辦法》完成修改后，證監會層面能解決的問題，大部分已解決；其他部委需要解決的問題，仍需要國務院的牽頭來完成。未來并購重組業務的效率無疑將大幅提升。

投行業務加速分化

由于受到各種監管限制，作為國外投行“皇冠上的明珠”的并購重組業務，在我國卻一直黯然蒙塵。投行在并購重組業務中，多是扮演財務顧問的角色，僅為上市公司提供證監會要求的“通道”服務。

上述招商證券某并購負責人稱，這種通道服務本身的附加值低且具極度同質化，加上自身能力和各項制度的制約，證券公司無法或較少提供各種融資安排、整合風險管理等高附加值服務，導致我國投行在并購重組業務中出現同質化競爭和低端競爭的格局，一般收費較低、賠本賺吆喝的情況時有發生。

不過，隨著證監會率先在國家各部委中率先取消并購重組業務的多項審核要求，業界開始紛紛表示，投行充當的“通道”作用，將趨于弱化。但隨著越來越多監管限制因素的消失，投行在并購重組業務中，提供各種增值服務將成為可能。

“總而言之，我國投行在并購重組業務中的能力和收費水平將加速分化，仍寄希望靠提供純通道開展并購業務的投行，將逐漸被市場淘汰，有實力提供優質服務的投行將脫穎而出。”華泰聯合證券上述負責人稱。(證券時報網)

年內36家公司發布重組預案34家難享受免審批待遇

編者按：7月11日，證監會發布修訂后的《上市公司重大資產重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》，大幅取消了對上市公司重大購買、出售、置換資產行為審批。這項政策對于推出重組預案的上市公司來說意味著什么？今天本報聚焦這些公司，希望提供有益的價值分析。

要在并購重組案中享受免審核的待遇，上市公司的并購重組方案不能涉及發行股份和借殼上市行為，不過，目前兩市上市公司的并購重組方案里，多數是以發行股份購買資產為主

7月11日，證監會修訂并購重組管理辦法的消息一經宣布，在未引發A股并購浪潮的同時，先引發了輿論的關注浪潮。

修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》大幅取消了對上市公司重大購買、出售、置換資產行為審批，對不構成借殼上市的上市公司重大購買、出售、置換資產行為，取消審批。不過，記者查詢兩市目前的并購狀況發現，大部分正在執行的重大資產重組項目或難以享受免審批的待遇。

業內人士普遍認為，此次修訂所涉及的取消審批的前提條件是“不涉及發行股份、非借殼行為的并購重組”，但是，Wind數據統計顯示，今年以來共有36家公司發布重組預案，但34家公司的方案提及了發行股份購買資產。

36家公司新發布重組預案

Wind數據統計顯示，今年以來，兩市共有36家公司推出了重組的預案，其中，只有2家重組預案和發行股份無關。分別是斯太爾(000760)擬將其所持有的湖北車橋63.28%股權和荊州車橋100%股權協議轉讓給荊州恒豐；先鋒新材[-1.70% 資金 研報](300163)擬通過在香港設立的全資子公司圣泰戈（香港）貿易有限公司，以場內全面要約收購的方式收購在澳大利亞證券交易所上市的公司Kresta Holdings Limited的普通股股份，達到對其控股的目的。

其余公司的情況來看，皆或多或少地提及了發行股份購買資產等事項，例如，海博股份[0.70% 資金 研報](600708)擬以其除物流業務相關資產外的其他資產及負債與光明集團持有的農房集團72.55%股權中的等值部分進行置換，擬置出資產作價不足的差額部分，由海博股份向光明集團發行股份補足；同時，海博股份向大都市資產、農工商綠化、張智剛、鄭建國、沈宏澤和李艷發行股份購買其分別持有的農房集團部分股權；向大都市資產發行股份購買其持有的農房集團子公司暨農房置業的25%股權。重組完成后，海博股份直接持有農房集團100%股權和農房置業25%股權，并通過農房集團及其子公司明旺地產間接持有農房置業75%股權。本次交易擬置出資產的預估值為26.8億元，擬注入農房集團100%股權的預估值為79.5億元、擬注入農房置業25%股權的預估值為0.79億元。

多數公司方案涉及股份變化

從這36家公司的重組方案中可以看出，這些重組方案的交易總價值動輒數億元或數十億元，若依靠上市公司自有資金，則交易有一定難度，因此，多數公司選擇了以發行股份或發行股份 現金支付的方式來購買交易標的資產。

除在今年內新推出重組預案的公司之外，另有百余家公司此前推出的重組方案在今年有不同的進展。Wind數據顯示，有6家公司的重組方案未通過審核，2家公司的重組方案停止實施，11家公司的重組方案失敗，44家公司重組完成。

在重組失敗的11家公司中，有3家公司重組的目的是買殼上市；在44家完成重組的上市公司中，有8家公司重組的目的是買殼上市。

并購的數據情況來看，根據Wind數據的顯示，今年以來正在進行中的涉及到A股上市公司的并購案例有900余起，目前，大部分的并購行為的進展還處在董事會預案狀態。

在這些在今年新推出重組方案或正在進行重組的上市公司中，有6家公司屬于ST一族，由于這些公司基礎面欠佳，如果能受益重組程序簡化，加快重組步伐，對于投資者而言則是善莫大焉，不過，從這些公司重組的目的來看，有橫向整合、買殼上市、業務轉型等，但重組方式，則多為資產出售。(證券日報)

央企退市第一股長油走上破產重整程序 投資者：不歡迎

兩市第一家退市央企長航油運正式走上破產重整的程序。

上周五，南京市中級人民法院發布公告，稱天津匯豐能源發展有限公司于7月10日向其申請對長航油運進行重整，南京市中院經審查擬裁定予以受理。并將根據相關規定，采取競爭方式選任管理人。

長油：不影響登陸新三板

自2010年起，連續4年巨額虧損的長航油運，根據上證所相關規定，于今年6月5日起正式從A股摘牌，本擬于8月8日登陸新三板。準備期間突然宣布的破產重整，也讓投資者擔心新三板掛牌一事陡增變數。

“如果破產重整無法與債權人達成協議，走上清算的道路，公司就沒了，也談不上再去登陸新三板。”一位長油投資者表示。

目前為止，提出破產重整的A股上市公司，尚無重整失敗進入破產清算的先例。長航油運證券代表龔曉峰表示，掛牌新三板與破產重整是兩回事，并不會受到重整進程影響。

一位業內人士也證實了該說法，“破產重整是指公司進入了一個特別保護程序，并沒有宣告公司的終結，與登陸新三板沒有關系。”

該人士同時提醒，達成破產重整協議是債權人與公司之間博弈的結果，里面存在一個風險，就是重整失敗股東的權益可能歸零。

投資者：“不歡迎”

仍持有長油股票，對其抱有重回A股市場希望的中小投資者，在股吧對這一略顯突然的破產重整表示“不歡迎”，并同時提出兩點質疑。

長航油運在今年3月22日發布2013年年報，公司合并報表范圍內賬面資產總額為137.74億元，負債總額為157.77億元。相關財務數據已經顯示資不抵債。如果破產重整是公司布局的一部分，為什么不及時實施？何必讓長油在4月21日進入整理板交易一個月，承受股價嚴重縮水帶來的損失？

對此，一位從事破產重整的律師告訴記者，破產并不一定意味著走向破產重整。在債權人或公司自身向法院提出破產申請時，符合條件的才能開始擬定重整方案。同時，上證所的退市程序與破產是兩條路，二者并行不悖。長航油運在發布年報后，連續四年虧損，實施退市已經不可避免。

一位私募人士表示，破產重整還是需要借助政府的力量。與債權人進行協調，達成協議需要上層力量的主導，時機不成熟也無法進行。

在6月12日，退市之后的長航油運召開的2013年股東大會上，董事長朱寧曾表示，未來拯救長油，除了指望航運市場好轉，更重要的在于破產重整。其同時透露，與債權人協商很艱難，“要一家一家去談。”

第二點質疑在于，南京市中院發布的競選管理人公告在上周五發布，而報名期限則截至昨日下午17時。“中間兩天都不是工作日，時間如此倉促，頗有內定的嫌疑。”

前述從事破產重整的律師對此表示，符合破產重整管理人條件的機構通常在法院有一個數據庫，法院可以指定也可以公開競選。“競選時間由法院定，當然你也可以說是有一點急了。”

隱憂：股權讓渡

事實上，中小投資者質疑的背后，主要是破產重整中可能出現的強制“讓渡股權”的隱憂。

在長油2013年股東大會上，朱寧曾表示，破產重整方案為通過債轉股，實現債務免除。參照中外運長航集團旗下另一家上市公司*ST鳳凰，在實施破產重整后，超過20萬元的債權施以債轉股方式，最終債務清償比例僅為11.64%。

“如果大股東愿意高比例讓渡股權，破產重整會順利得多。”業內人士表示，以曾經的*ST鑫安破產重整為例，前三大股東讓渡比例分別為70%、67%、50%，而流通股股東的讓渡比例僅為15%。

截至3月31日，南京長江油運公司為長航油運第一大股東，持股18.64億股，占長航油運總股本的54.92%。

陳慶桃作為長油第一大自然人股東，曾經提出長油大股東出讓80%的股權換取戰略投資者注入優質資產100億元的破產重整方案。

在破產重整協議中，出資人表決通過的前提是“同意的表決權占全部參與表決的出資人所持表決權達到三分之二以上”。這意味著，大股東持股集中，對股權讓渡的方案擁有更大的話語權。

“小股東也很難，如果不做出一點犧牲，方案始終通不過，走上破產清算，最后就是血本無歸。”前述破產重組方面律師稱。